LTCM: เมื่ออัจฉริยะรางวัลโนเบลยืมเงินมาเล่นเกินตัว
กองทุนที่มีผู้ได้รางวัลโนเบลสองคน ทำกำไรปีละราว 40% ในปีที่ดีที่สุด แล้วเสียกว่า 4,000 ล้านดอลลาร์ในเวลาไม่ถึงสี่เดือน
ทีมที่ดีที่สุดเท่าที่เงินจะซื้อได้
Long-Term Capital Management ก่อตั้งปี 1994 ทีมมีทั้งนักเทรดพันธบัตรระดับตำนาน และนักวิชาการที่คิดสูตรตีราคาออปชัน
Myron Scholes กับ Robert Merton สองผู้ก่อตั้งร่วม ได้รางวัลโนเบลเศรษฐศาสตร์ในปี 1997 ช่วงที่กองทุนรุ่งเรืองที่สุด
กลยุทธ์หลักของ LTCM ดูปลอดภัยมาก คือหาสินทรัพย์สองตัวที่หน้าตาเกือบเหมือนกันแต่ราคาต่างกันนิดเดียว เช่นพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐรุ่นใหม่กับรุ่นก่อนหน้าที่อายุเหลือใกล้กัน แล้วเดิมพันว่าส่วนต่างเล็ก ๆ นั้นจะหดกลับเข้าหากัน ซึ่งในอดีตมันหดกลับแทบทุกครั้ง
กำไรน้อยต่อครั้ง จึงต้องทำให้ใหญ่
ปัญหาของส่วนต่างเล็ก ๆ คือกำไรต่อครั้งก็เล็กตาม ถ้าอยากได้ผลตอบแทนระดับที่นักลงทุนยอมจ่ายค่าธรรมเนียมแพง ทางเดียวคือใช้ leverage ยืมเงินมาเพิ่มขนาดการเดิมพันหลายสิบเท่า
ต้นปี 1998 กองทุนมีทุนของตัวเองราว 4,700 ล้านดอลลาร์ แต่ถือสินทรัพย์รวมกว่า 120,000 ล้านดอลลาร์ หรือราว 25 เท่าของทุน ยังไม่นับสัญญาอนุพันธ์ที่มูลค่าตามสัญญารวมกันกว่าล้านล้านดอลลาร์ ที่ระดับนี้ ราคาขยับผิดทางแค่ 4% ก็พอจะกินทุนทั้งหมด
สองปีแรกผลออกมางดงาม กองทุนทำกำไรปีละราว 40% หลังหักค่าธรรมเนียม ธนาคารใหญ่ทั่วโลกแย่งกันปล่อยกู้ให้ เพราะมองว่านี่คือลูกค้าที่ฉลาดที่สุดในตลาด ความสำเร็จนั้นเองทำให้คนอื่นเริ่มลอกกลยุทธ์ตาม และตลาดของส่วนต่างเหล่านี้ก็เริ่มแออัด
สิงหาคม 1998: วันที่ทุกอย่างวิ่งทางเดียวกัน
17 สิงหาคม 1998 รัสเซียประกาศพักชำระหนี้ในประเทศและลดค่าเงิน ตลาดทั่วโลกตกใจ นักลงทุนทุกคนอยากถือของที่ปลอดภัยและขายง่ายที่สุดพร้อมกัน ส่วนต่างที่ LTCM เดิมพันว่าจะหด กลับถ่างกว้างออกทุกคู่ในเวลาเดียวกัน
โมเดลของ LTCM คำนวณว่าสินทรัพย์หลายคู่ที่ถืออยู่ไม่เกี่ยวข้องกัน เสียคู่หนึ่งจะได้อีกคู่มาชดเชย แต่ในวิกฤต ทุกคู่ถูกขับด้วยแรงเดียวกัน คือความกลัวและความต้องการเงินสด ความหลากหลายที่เห็นบนกระดาษหายไปในวันที่ต้องการมันที่สุด
ยิ่งขาดทุน ผู้ให้กู้ยิ่งเรียกหลักประกันเพิ่ม กองทุนต้องขายของเพื่อหาเงิน แต่ทั้งตลาดรู้ว่า LTCM ถือของอะไรอยู่และกำลังจะต้องขาย ไม่มีใครอยากซื้อก่อนสภาพคล่องจึงหายไปพอดีในวันที่กองทุนต้องการ ภายในเวลาไม่ถึงสี่เดือน กองทุนเสียเงินไปราว 4,600 ล้านดอลลาร์
ทำไมธนาคารกลางต้องเข้ามายุ่ง
LTCM เป็นคู่สัญญากับธนาคารใหญ่แทบทุกแห่ง ถ้าปล่อยให้ล้มแบบเทขายทั้งพอร์ตในวันเดียว ราคาที่ร่วงจะลากธนาคารเหล่านั้นให้เจ็บตามเป็นลูกโซ่ 23 กันยายน 1998 ธนาคารกลางสหรัฐสาขานิวยอร์กจึงเรียกธนาคาร 14 แห่งมาลงขันรวมราว 3,600 ล้านดอลลาร์ เพื่อเข้าไปถือกองทุนแล้วค่อย ๆ ปิดสถานะอย่างเป็นระเบียบ ไม่ได้ใช้เงินภาษี แต่เป็นสัญญาณให้โลกรู้ว่ากองทุนเดียวใหญ่พอจะเขย่าทั้งระบบได้
เลนส์ที่ได้จาก LTCM
บทเรียนแรกคือ การถูกในระยะยาวไม่มีความหมาย ถ้าคุณอยู่ไม่ถึงวันนั้น ส่วนต่างหลายคู่ที่ LTCM เดิมพันไว้หดกลับจริงในภายหลัง แต่ไม่มีใครในกองทุนได้เห็นกำไรนั้น เพราะเงินกู้บังคับให้ขายก่อน มีคำพูดที่มักถูกยกให้เคนส์ว่าตลาดไร้เหตุผลได้นานกว่าที่คุณจะอยู่รอดได้ และ leverage คือสิ่งที่ย่นระยะเวลาอยู่รอดนั้นให้สั้นลง
บทเรียนที่สองคือ ความเสี่ยงที่อันตรายที่สุด คือความเสี่ยงที่ไม่อยู่ในข้อมูลย้อนหลัง โมเดลคำนวณจากอดีตที่ไม่มีวันไหนเลวร้ายเท่าสิงหาคม 1998 จึงให้ความมั่นใจสูงเกินจริง เหตุการณ์แบบนี้คนเรียกกันว่า black swan
บทเรียนสุดท้ายเป็นเรื่องของขนาด ยิ่งใหญ่ในตลาดไหน ยิ่งออกจากตลาดนั้นยาก เพราะทุกคนรู้ว่าคุณต้องขาย คนที่ทำงานกับตลาดทุกวันจึงถามคำถามเรื่องขนาดและทางออกก่อนคำถามเรื่องกำไรเสมอ
อ่านคำที่เกี่ยวข้อง: leverage · margin call · สภาพคล่อง · black swan
บทความที่ต่อกัน: Volmageddon 2018 · ถ้าทุกคนอยู่ข้างเดียวกันหมด
เพจนี้เล่าเรื่องและให้ความรู้ ไม่ชี้เป้า ไม่แนะนำซื้อขายรายตัว